O que é Fluxo de Caixa Descontado?

A resposta para a pergunta “o que é Fluxo de Caixa Descontado?” é tão simples como gostaríamos que fosse. Isso se deve ao fato de que o mercado reconhece várias metodologias para a valoração de um determinado ativo, como as cotas/ações de uma empresa. 

Dentre as mais recorrentes podemos citar o Fluxo de Caixa Descontado, Múltiplos de Mercado, Avaliação Contábil (Valor Patrimonial e Valor Patrimonial ajustado a valor de mercado). 

Neste artigo, vamos explicar o que é Fluxo de Caixa Descontado, sua fórmula e como calcular o valor dos ativos.

Leia também: Métodos de Valuation: 3 maneiras de calcular o valor da sua empresa. 

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O que é Fluxo de Caixa Descontado? 

O Fluxo de Caixa Descontado (FCD) é uma das metodologias de valuation de empresas mais amplamente aplicadas, tanto no mercado de capitais, quanto em operações de fusões e aquisições. 

A ideia consiste em determinar o valor de uma empresa ou projeto de investimento, de acordo com sua capacidade de gerar caixa, tanto para a empresa, quanto para os acionistas. 

O processo de valuation envolve a projeção dos resultados futuros da empresa, através de: 

• estimativas de crescimento do faturamento: através de análise de mercado, cadeia produtiva, tendências setoriais, mercado global; 
• histórico de performance da empresa frente às variáveis macroeconômicas; 
• projeção dos custos: com análise do histórico da empresa, utilização da capacidade produtiva; relacionamento com fornecedores; 
• projeção de despesas operacionais: através de análise histórica, projeção da utilização da capacidade produtiva, performance de equipes. 

Além da projeção dos resultados futuros (faturamento, custo despesa), também é feita a análise de capital de giro da empresa, que demostra qual é o capital necessário para a empresa crescer no ritmo projetado. Com isso, chegamos no fluxo de caixa operacional, que é a soma do fluxo de caixa das operações com o fluxo de caixa de investimento necessário para a operação acontecer (CAPEX).   

Os fluxos de caixa são então descontados a uma taxa média ponderada que reflete o risco do negócio e permite trazer os valores ao seu valor equivalente no presente.  

A taxa média ponderada engloba tanto o risco do ponto de vista do acionista, ou seja, o custo de capital do investidor, quanto o custo de oportunidade do financiador. Então, através da estrutura de capital de mercado em que a empresa está inserida é feita a média ponderada para chegar na taxa de desconto (WACC). 

Fluxo de Caixa Descontado: como calcular 

Apesar da relativa padronização dos critérios de avaliação e de sua aceitação no mercado, o Fluxo de Caixa Descontado, a exemplo de qualquer outra metodologia de valoração, não é capaz de eliminar toda a subjetividade do processo de avaliação. 

Porém, segundo o CPC 46, o valor justo é determinado através da otimização das premissas observáveis, ou seja, ao fazer o fluxo de caixa de uma empresa é utilizado o máximo de premissas observáveis possíveis, para diminuir a subjetividade na avaliação. 

Tanto a taxa de desconto a ser aplicada, como a taxa de crescimento dos fluxos de caixa e o período de projeção, levam em consideração escolhas e preferências do avaliador para cada caso. 

• Qual será a taxa de desconto (WACC)?
• Qual será a taxa projetada para o crescimento do faturamento ao longo dos anos?
• Quantos anos terá o período de projeção? 

Todas essas questões são avaliadas caso a caso e não há apenas uma resposta correta para cada uma delas. 

Como até mesmo pequenos ajustes em algum item podem significar uma grande diferença grande no resultado final em uma negociação de grande porte, entender afundo a metodologia garante uma grande vantagem na negociação. 

Fórmula

A visualização da fórmula geral do Fluxo de Caixa Descontado pode ajudar a entender como cada um desses fatores influencia o cálculo do valuation da empresa:

EV =	FCF1	+	FCF2	+	…	+	FCFn	+	TV
	(1+WACC)1		(1+WACC)2				(1+WACC)n		(1+WACC)n+1

 

Na fórmula acima temos: 

• EV é o Enterprise Value (Valor da Empresa) é a soma dos valores presentes dos fluxos de caixa operacional e de investimento; 
• FCFf é o Free Cash Flow to firm (Fluxo de Caixa Livre da firma) para a empresa em cada um dos períodos projetados; 
• WACC significa Weighted Average Cost of Capital (Custo Médio Ponderado de Capital), que leva em consideração a estrutura de capital da empresa, ou seja, a proporção entre capital próprio e de terceiros (dívida), bem como o seus respectivos custos (taxa de juros) deduzido dos efeitos da carga tributária. 

Neste caso, o WACC é a taxa de desconto aplicada aos fluxos de caixa para trazê-los ao valor presente.

O último fator da fórmula é o Terminal Value (Valor Residual), que é incorporado ao final do período de projeção para representar justamente os fluxos de caixa não distintos no período. 

Isso se aplica no caso de empresas e projetos de investimento concebidos para durar não apenas cinco ou dez anos, mas para sempre.

Fluxo de Caixa Descontado: exemplo

Para ter uma melhor compreensão da metodologia e da fórmula, vamos apresentar um exemplo simples. Vamos imaginar uma empresa de um setor qualquer da economia, por exemplo, uma indústria de insumos para a construção civil no ano de 202X.

Ao se analisar as declarações de resultado da empresa (DREs), observamos que o faturamento do último exercício foi de R$ 40 milhões e sua margem líquida tem se mantido em torno de 4% nos últimos cinco anos, com uma geração operacional de caixa de R$ 2 milhões no último exercício. 

Ao longo do período em análise, o crescimento real médio dos fluxos de caixa foi de 9% ao ano, devido ao bom momento vivido pela indústria. 

Pesquisas de mercado indicam que o desempenho deve se manter para os próximos anos, quando o ciclo de obras e reformas para os eventos esportivos no país acabarem. 

O setor deve então começar a enfrentar problemas relacionados ao crédito, devido aos baixos níveis de poupança estimados, que são a principal fonte de recursos para o financiamento habitacional no Brasil.

A taxa de crescimento utilizada na projeção dos fluxos de caixa será, portanto, de 9% ao ano até 2016, quando será calculado o Terminal Value (TV) utilizando-se uma taxa de crescimento real (já descontada a inflação) mais modesta de apenas 4%. 

Ao realizar as projeções, encontramos a geração de caixa esperada para cada ano, culminando em um valor superior a R$ 3 milhões para os próximos anos. 

Sabemos também que a empresa não irá parar de produzir e gerar caixa neste ano, então o valor da geração de caixa que se dará nos próximos anos fora da projeção deve ser calculado.

Para isso, usamos o Terminal Value encontrado, projetando-se a geração de caixa para o próximo período (no caso 2017), dividido pela diferença entre a taxa de desconto e a taxa de crescimento para o TV (4%).

A taxa de desconto é o que nos permitirá determinar o valor presente de cada um dos fluxos de caixa futuros e, neste caso, usaremos o WACC.

A Taxa Mínima de Atratividade, ou a rentabilidade mínima exigida pelos acionistas desta empresa para a aplicação de capital próprio é de 15% ao ano (para simplificar, não será utilizada a metodologia de mensuração do custo de capital próprio). 

Enquanto o custo médio dos financiamentos da empresa é de 11% ao ano (para simplificar também não será levado em consideração o efeito da tributação sobre o custo de capital de terceiros).

A estrutura de capital da empresa é composta por 60% de capital próprio e 40% de capital de terceiros. Assim, o WACC é dado por: 0,6 x 0,15 + 0,4 x 0,11 = 13,4% ao ano.

Fórmula

Com isso temos todos os fatores da fórmula do Fluxo de Caixa Descontado. Todavia, esta empresa seria avaliada em aproximadamente R$ 27 milhões, conforme podemos acompanhar pela fórmula abaixo:

EV(em milhares) =	R$ 2.160	+	R$ 2.333	+	…	+	R$ 40.805	=	R$ 27.072
	1,1341		1,1342				1,1347

Evidentemente, esta fórmula é apenas uma pequena parte do processo de valuation, que envolve etapas que variam em duração e complexidade de acordo com cada caso. 

O desafio de pontuar todas as questões relativas ao valuation de empresas não cabe a um único artigo. 

Diante disso, o importante é ter a consciência de que, ainda que não seja a única metodologia válida, o Fluxo de Caixa Descontado é uma das mais utilizadas e aceitas no mundo, não só por ser prática, mas principalmente pelo seu forte embasamento teórico e científico.

Não é preciso ser um especialista para aceitar as mais fundamentais leis de economia e finanças para utilizá-las para maximizar os ganhos e melhorar a gestão do negócio. Bem como saber aplicar modelos práticos que permitam a solução de problemas e a busca por melhores resultados.

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